三七互娱：变与不变之间，“研运一体”如何支撑“强者恒强”｜东西GAMES

本文为东西游戏研究组根据公开信息与自身研究梳理。

关键词：三七互娱|5G|云游戏|Stadia

导读

近期随着谷歌云游戏服务Stadia上线，游戏股重获市场关注。

事实上，得益于版号审批恢复、5G应用预期等因素，游戏企业2019年前三季度业绩整体重回增长轨道。在平稳有增的情况下，游戏企业两级分化现象进一步加强，头部企业营收进一步增长。这也从巨头腾讯的三季报中再次得到验证。

回到A股来看，三七互娱单季营收创历史新高，表现亮眼，2019年前三季度更实现95.60亿元的营业收入，即将进入“百亿营收俱乐部”。

在年初设定“用3-5年的时间成为中国最大最好的一家独立的游戏公司”的目标之下，三七互娱不断强化“研运一体”策略、累积优势，并开始为即将到来的5G新周期筹谋准备。

精品化趋势下，游戏行业集中度进一步提升，以腾讯、网易为代表的寡头格局继续强化，国内第二梯队公司排名趋于稳定；与此同时，5G、出海、多元化等依然带来增量市场的机会，把握细分赛道依然存在突围的机会。

从过往三七互娱的发展轨迹来看，从早期页游起家到今年上半年国内手机游戏业务的市场占有率达到10.02%，“研运一体”的风格打法已成形并历经多轮检验。这也使得三七互娱在整体愈加激烈的市场竞争中，发挥自身所长且没有明显的短板，同时擅长在新机会的选择中管控风险。

随着5G商用在即，对于游戏行业来说，今年更是尤为关键的。今年上半年，三七互娱启动了员工股权激励计划，几乎覆盖公司所有核心员工。在新一轮风口到来之际，这家以马拉松精神长线经营企业的公司，已经“谋定而后动”。

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游戏公司业绩回暖

分化格局中“强者恒强”

整体低迷的传媒互联网板块中，受益于版号重启，年初至今头部游戏公司重点产品陆续上线对业绩带来积极贡献，行业景气度有所提升。

伽马数据（CNG）近期发布的《2019年中国游戏产业第三季度报告》， 2019年三季度（7-9月），中国移动游戏市场实际销售收入383.8亿元，接近第二季度（4-6月）收入，较去年同期增长近8%。

在Q4即将发布产品众多的背景下，2019年游戏产业市场回暖几乎已成定局。但与此同时，Q3的环比增长仅为-0.9%，增长率接近临界点。

这意味着，国内游戏市场已经进入一个相对存量市场的竞争，这推动行业集中度进一步提高。

而从A股游戏公司三季报的表现来看，行业排名前三的公司贡献的营收占比进一步扩大，与此同时，也有部分游戏公司因为受商誉减值、依赖单一产品、新游后继乏力等因素面临业绩下滑。体现在上市公司业绩层面，则是两极分化。

在这其中，三七互娱的业绩继续位列板块前列。

三七互娱三季报显示，Q3单季营业收入34.89亿元，同比增长56.29%，创历史新高；归属于上司公司股东的净利润为5.23亿元，同比增长25.37%。2019年前三季度实现营业收入95.60亿元，同比增长72.72%；归属于上市公司股东的净利润为15.56亿元，较上年同期增长27.70%，今年进入“营收百亿俱乐部”已是时间问题。

在三季报中，三七互娱也披露了全年业绩预告：随着三七互娱手机游戏研发及发行业务的持续增长，预计全年归属于上市公司股东的净利润为20.50亿-21.50亿元，同比增长103.27%-113.19%。

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三七互娱强化“研运一体”策略突围

在腾讯、网易较为稳定的寡头垄断市场格局下，三七互娱稳居行业综合排名第三。这与三七互娱近几年结合自身优势构建了“研运一体”的长线商业模式不无关系。

“研运一体”的核心在于以市场为导向，以大数据方式分析用户需求，有针对性地进行产品研发，进而推出满足用户需求的产品，并以最优的渠道和推广方式进行产品运营。从产品供给到运营调优，“研运一体”的每个环节都会经历严格的评测，所有的工作都建立在海量、精细的数据挖掘和分析之上。

这一模式得益于三七互娱多年前就前瞻性地布局自研业务，并充分放大了一直以来的精品化流量运营的优势，最终实现产品研发与运营的互相促进。而且，这种优势随着时间的推移日渐加强，使三七互娱保持了持续的精品研发和盈利能力。

在这一模式下，三七互娱的产品往往具备高产出、高成功率和长周期的特性，通过精准的流量分发和精细的变现模型，实现较高的投资回报率。

从研发层面来说，自2013年起正式组建研发团队以来，三七互娱已经形成以 “以人为本”、“匠心制作”两个原则去制作走心的、能让玩家产生共鸣的精品产品的目标。且三七互娱更倾向于长周期打磨、多次调优使产品更贴近用户需求。目前，三七互娱已经将单月流水过亿的自研产品扩大到十一款。

此外，三七互娱持续增加在研发方面的投入，在2019年前三季度，公司研发费用达5.16亿元，较上年同期增长29.41%。2019 年10 月1 日起，旗下研发子品牌极光网络正式更名为“三七游戏”。

近年来，三七互娱基于自身情况将产品策略从相对单一的“ARPG+SLG”调整为多元化发展。目前的产品矩阵囊括ARPG、卡牌、SLG等不同类型，覆盖魔幻、西方奇幻、东方奇幻等不同题材。

而从运营层面来说，三七互娱自页游时代积累的流量运营经验，经过“页转手”标杆产品的验证以后，这套流量运营体系在手游时代愈发游刃有余，迭代形成一套流量运营的方法论。这套方法论依托流量采买的规模效应和精细化运营，在重运营的时代更见真章。

可以说，对三七互娱来说，在ARPG等自己擅长的产品类别上，精品研发叠加流量运营优势，实现长周期运营，持续保持着稳定的发挥，公司业绩也因此稳中有升。

总体而言，“研运一体”的双引擎结构不仅提升产品质量，也延长了三七互娱产品的生命周期，对比2019年与2017年的主推产品，流水产出整体大幅度增强。

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当下游戏行业的边际改善

政策、5G、出海、创新业务

随着行业集中度的日益提升，清晰的策略打法显得至关重要。而坐稳行业位置的头部公司，也有望在行业的整体预期改善中享受到估值溢价。

自年初以来游戏板块整体表现疲软，抛开市场大盘的因素，市场对于游戏股的预期并没有因为版号重启而回归，这很大部分原因还在于移动游戏行业增速的放缓。在这样的背景下，市场人士得出游戏股整体不够性感的结论也就不足为奇。

但事实上，从发展空间看，游戏行业货币化潜力未完全释放。从基本面看游戏商业模式相比于其他文娱产业赛道拥有更高的付费天花板，且高ROE和充沛现金流亦支持游企持续创新。

尤其当下正处于5G商用前夜，从国内二十年网络游戏史来看，端、页、手交替驱动的背后，通信网络作为网游进化的前提，主导了游戏行业发展节奏。政策趋于边际改善，5G技术迭代，出海以及多元创新等因素，将共同构成游戏板块估值修复的催化剂。

1.政策

自2018年底版号重启以来，已获得版号的国产+进口游戏共1457款/其中手游1347款，版号审核已经呈常态化趋势，精品化的导向更为明朗。

而讨论已久的未成年人保护相关规范性文件也于近期落地。国家新闻出版署近日印发《关于防止未成年人沉迷网络游戏的通知》(以下简称《通知》)共提出六方面举措：一是实行网络游戏账号实名注册制度；二是严格控制未成年人使用网络游戏时段时长；三是规范向未成年人提供付费服务；四是切实加强行业监管；五是探索实施适龄提示制度；六是积极引导家长、学校等社会各界力量履行未成年人监护守护责任。

在这之前，其实诸多游戏公司已加强行业自律，将保护未成年人健康成长视为企业践行社会责任的重点工作之一。

比如三七互娱一方面不断完善企业的实名制和防沉迷系统建设，通过强制下线、游戏收益随在线时长增加而递减等方式，对未实名用户或未成年用户进行约束；另一方面则推出功能游戏、探索“互联网+教育”，帮助青少年健康成长。由三七互娱研发、不久前刚获得版号的《细胞大作战》，就是一款帮助用户特别是青少年用户从不一样的视角了解自身免疫细胞的功效以及微生物的危害的功能游戏。

2、5G

从游戏行业历史迭代的脉络来看，通信技术对于游戏业态的影响以及行业格局的塑造，起着至关重要的作用。

2000年前后，PC端游开始在中国兴起。成就了以网易、盛大等游戏公司为代表的一批端游大厂；

2010-2014年，网页游戏通过买量模式进入玩家视野，市场规模迅速扩大，三七互娱、游族网络等优质页游厂商纷纷出现，但页游市场经历短暂爆发期后，收入占比逐步下滑，页游厂商纷纷向手游转型；

2012年移动互联网爆发，手游在移动流量红利推动下收入迅速扩张，至2018年收入占整体市场6成以上。与此同时，巨人网络、完美世界、盛大游戏启动私有化回归A股，游戏公司排名经历新一轮洗牌。

随着5G基础设施建设、相关技术服务的持续推进，5G大规模商用的预期正为游戏行业带来新的想象力。而作为5G在游戏领域的重要应用场景，谷歌云游戏服务Stadia的上线，更是直接成为行业的催化剂。

三七互娱近期在深交所互动易回复称，公司目前正在努力构建更优秀的云游戏体系，包括：构建内部云，为游戏上云游戏提供计算和网络支撑；搭建云游戏代理服务，积极研究高效游戏视频转码以及解码技术；研发具备用户交互、视频解码以及云服务端通讯的通用框架体系以支撑云游戏的通用轻app。

另外，在游戏品质方面，三七互娱始终坚持走精品化路线，在研发端，更是将精品研发理念贯穿自研产品的整个生命周期。对精品化游戏的执着，也是三七互娱为未来5G的成熟、云游戏的普及所作的准备。在即将到来的5G时代，公司在云游戏技术上的平滑过渡有望为玩家带来全新体验。

可以预见的是，游戏上云后，发行层面用户的转化率将得到不小提升，预计对三七互娱这样的买量大厂销售费用或有所优化。

3、出海

伽马数据和Newzoo近期发布的《2019全球移动游戏市场中国企业竞争力报告》显示，2019年中国自主研发网络游戏海外市场实际销售收入预计将超110亿美元，较2018年的95.9亿美元有较大增长。目前，中国内地移动游戏市场全球占比31.6%。其中腾讯、网易、三七互娱居前三位。

从中国发行商在海外移动游戏市场的用户支出占比来看，2019年中国移动游戏海外用户支出占海外移动游戏市场份额的16%，在过去2年中提升了60%。由此看出，海外是中国游戏新的增量市场，中国游戏出海，是未来中国游戏产业发展的趋势所在。

面对情况复杂的海外游戏市场，三七互娱采取的是“分区突破+产品多元+定制营销”的策略。目前三七互娱海外业务已经覆盖200多个国家和地区，游戏类型涉及ARPG、MMOPRG、卡牌、SLG、STG、MOBA等，语言更是覆盖了繁体中文、英语、日语、韩语、泰语等14种。

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